本文要點
◆美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)綜合了宏觀經(jīng)濟要素，契合環(huán)境庫茲涅茲曲線。
環(huán)境問題與經(jīng)濟發(fā)展如影隨形，作為全球經(jīng)濟體量第一大國，美國同樣經(jīng)歷了“先污染，后治理”的過程。1970年，尼克松任期，美國環(huán)境法“大憲章”《國家環(huán)境政策法》出臺，標志著美國環(huán)保治理工作強化的開始。美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)具有特點：(1)與經(jīng)濟發(fā)展階段密切相關(guān);(2)政策法規(guī)及標準主導性較強;(3)受公眾和社會輿論影響較大。此外，值得指出的是，里根出任總統(tǒng)后，為了振興經(jīng)濟致使環(huán)保政策退坡從而招致各方的批評，此次退坡的持續(xù)時間并不長，但卻從側(cè)面推動了美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)市場化進程。
◆去工業(yè)化、房地產(chǎn)周期、油氣革命均給美國環(huán)保行業(yè)帶來變化。
1970年后，存量污染問題持續(xù)處于解決過程中，而后美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)也開始調(diào)整向金融、房地產(chǎn)、服務(wù)業(yè)等虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域轉(zhuǎn)變。70-80年代，伴隨房地產(chǎn)周期市政環(huán)保產(chǎn)業(yè)興起，聯(lián)邦政府資金的投入也推動了污水、垃圾處理市政環(huán)保基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè);“去工業(yè)化”過程中，制造業(yè)向海外低成本新興市場轉(zhuǎn)移側(cè)面助力工業(yè)污染的減輕，如90年代危廢產(chǎn)量逐步減少;進入21世紀，頁巖油氣革命后美國增加油、氣開采，帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)的興起，也可體現(xiàn)在危廢的治理需求邊際恢復及工業(yè)現(xiàn)場環(huán)境服務(wù)需求的增加上。
◆排污成本內(nèi)部化和市場化是美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)騰飛的核心基礎(chǔ)。
美國的經(jīng)濟政策為大多數(shù)環(huán)保細分領(lǐng)域創(chuàng)造了相對較好的發(fā)展環(huán)境：排污成本內(nèi)部化最終解決環(huán)保商業(yè)模式的問題，市場化程度則決定了環(huán)保資產(chǎn)的最終形態(tài);而排污成本內(nèi)部化又是行業(yè)市場化長期運轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)，兩者程度均較高是美國環(huán)保公司的長久發(fā)展的關(guān)鍵，美國的固廢領(lǐng)域誕生出偉大公司也正因如此。目前，污染者/使用者付費制度、政府減少對產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟干預、完善污染排放交易制度，這些在美國應用效果較好的排污成本內(nèi)部化和市場化政策也正在我國逐步進行開展。
◆美國是孕育環(huán)保牛股的搖籃。
我們篩選了具有較長發(fā)展歷史，在各細分領(lǐng)域擁有一定地位且業(yè)務(wù)收入較高的7家上市公司：WM、RSG、CVA、CLH、ECOL、AWK、WTR，涉及固廢、危廢及水務(wù)等細分領(lǐng)域，進行股價收益復盤。排污成本內(nèi)部化和市場化是美國營商環(huán)境的優(yōu)勢，而并購的推動、技術(shù)的加持則是美國環(huán)保龍頭公司走出來、成為牛股的共同特點：美國環(huán)保龍頭在行業(yè)變革期，通過對經(jīng)濟周期和政策的前瞻，多采用并購的方式不斷擴大體量或適時改變戰(zhàn)略;而發(fā)展過程中公司自身技術(shù)和運營實力的持續(xù)提升也確保其在環(huán)保標準不斷趨嚴時擁有絕對競爭力。
◆風險提示：中國、美國的環(huán)保政策、行業(yè)階段、市場化程度、公司類型等均存在一定差異，美國的行業(yè)及公司發(fā)展僅起到參考借鑒作用，中國環(huán)保行業(yè)和公司的未來發(fā)展存在不確定性。
美國宏觀經(jīng)濟與環(huán)保發(fā)展史
1.1 美國經(jīng)濟周期下環(huán)境法體系的建立
19世紀以來，工業(yè)革命為美國經(jīng)濟的騰飛奠定了堅實基礎(chǔ)。南北戰(zhàn)爭后，受益于電力、內(nèi)燃機等先進技術(shù)的使用，美國工業(yè)化程度一度趕超英、法等老牌資本主義國家，1894年，美國制造業(yè)產(chǎn)值躍居世界第一。在1920-1970年間，美國的全要素生產(chǎn)率更是達到了歷史高峰，期間“大蕭條”后的羅斯福新政和“二戰(zhàn)”過程中的高壓經(jīng)濟是美國高生產(chǎn)率的重要推手。
環(huán)境問題與經(jīng)濟發(fā)展如影隨形，和其他發(fā)達國家一樣，美國同樣經(jīng)歷了“先污染，后治理”的過程，在工業(yè)化及經(jīng)濟快速增長初期，美國民眾對環(huán)境問題重視程度較弱，甚至認為工業(yè)煙塵排放是經(jīng)濟繁榮的標志。
二戰(zhàn)后，美國進一步利用戰(zhàn)后經(jīng)濟的優(yōu)勢地位和國外廉價資源，推動經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展。一方面，在高速發(fā)展的黃金時期，美國居民生活水平持續(xù)提高，伴隨著人均收入和個人消費的提升，對生活品質(zhì)的要求也越來越高;另一方面，經(jīng)歷早期的經(jīng)濟發(fā)展，環(huán)境污染的危害集中顯現(xiàn)，如1948年的多諾拉SO2事件、1940-70年間的洛杉磯光化學污染事件等，都促使大量的環(huán)保行動在全美范圍興起，進一步倒逼美國政府出臺相應法律法規(guī)規(guī)范污染行為。
從總體上看，美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)伴隨著美國整體經(jīng)濟的發(fā)展變化經(jīng)歷了“缺乏認知”(工業(yè)革命—二戰(zhàn)結(jié)束)，“行業(yè)起步”(二戰(zhàn)結(jié)束—1970s)，“蓬勃發(fā)展”(1970s—1990s)和“趨于平緩”(1990s—至今)的四個階段。這四個階段的發(fā)展其實也較好契合了環(huán)境庫茲涅茲曲線——即環(huán)境質(zhì)量開始隨著人均收入增加(GDP增長)而退化，上升到一定程度后隨著收入增加而改善。
1948年至1990年間，美國共通過了30余項環(huán)境保護法律，較好的覆蓋了涉及居民生活環(huán)境的方方面面。1970年前，雖然美國也出臺了一些環(huán)保領(lǐng)域的法律法規(guī)，但從內(nèi)容、體系及執(zhí)行層面依然沒有取得良好的效果。1970年，尼克松總統(tǒng)簽署綱領(lǐng)性的美國環(huán)境法“大憲章”《國家環(huán)境政策法》(NEPA) 成為美國環(huán)保法律體系建立的最重要事件，也拉開了美國政府正式通過行政命令干預環(huán)境治理以及扶持環(huán)保產(chǎn)業(yè)崛起的序幕。它是第一部使環(huán)境保護成為國家政策的法規(guī)，該法規(guī)建立了環(huán)境質(zhì)量委員會并確立了許多很高的國家環(huán)境保護目標。法規(guī)中還包括了聯(lián)邦政府的宗旨：(1)每一代人所履行的職責都是為下一代人做好環(huán)境的代理;(2)確保全體美國公民享有一個安全的、健康的、有生產(chǎn)力的、美麗的和有文化內(nèi)涵的愉悅環(huán)境;(3)在不導致環(huán)境衰退、健康和安全風險或其他不希望的后果的前提下，實現(xiàn)利用環(huán)境資源利益的最大化。
對于環(huán)保各細分領(lǐng)域，美國法律體系的完善經(jīng)過了半個多世紀的努力。就聯(lián)邦層次的立法而言，我們以大氣污染防治相關(guān)法律為例：美國從1955年的《空氣污染控制法》到1963年的《清潔空氣法》、1967年的《空氣質(zhì)量法》，再到1970年的《清潔空氣法》以及后來的1977年修正案、1990年修正案等多次修改而逐步完善，建立起來一個完整的法律規(guī)范體系。
值得指出的是：由于美國長期推行凱恩斯國家干預政策，經(jīng)濟在20世紀70年代末80年代初陷入了嚴重的滯脹，里根出任美國總統(tǒng)后，推行的新的經(jīng)濟政策旨在放松國家干預、發(fā)揮市場機制。此外，20世紀70年代環(huán)境政策確實也加重了財政負擔(1979年污染消除及控制支出為484.95億美元);同時，工商業(yè)利益集團因困境加劇開始攻擊環(huán)境政策，多重因素致使環(huán)保領(lǐng)域政策開始邊際放松，具體體現(xiàn)在：(1)放松環(huán)境管制;(2)削減環(huán)保機構(gòu)預算和編制;(3)任命保守派人士擔當環(huán)保部門領(lǐng)導職務(wù);(4)推行環(huán)境“新聯(lián)邦”主義，將更多職責轉(zhuǎn)移給州和地方。但后來這種“反環(huán)境”政策也招致各方的批評，持續(xù)時間并不長。過程中的擾動或多或少會引發(fā)經(jīng)濟發(fā)展與環(huán)保關(guān)系的探討，但美國推行環(huán)境保護的大趨勢并未發(fā)生顯著變化，而且從側(cè)面推動了美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)市場化進程。
美國環(huán)保領(lǐng)域的發(fā)展符合行業(yè)生命周期的基本理論，存在較為明顯的形成期、成長期、成熟期;同時，也具備以下特點：(1)與經(jīng)濟發(fā)展階段密切相關(guān);(2)受政策法規(guī)標準的主導較強;(3)受公眾和社會輿論影響較大。
進一步分析，美國環(huán)保產(chǎn)業(yè)的生命周期形態(tài)更偏向于周期擴展型，即隨著環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和環(huán)境質(zhì)量的改善，環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展重心將根據(jù)需求的變化而發(fā)生改變，進而帶來新一輪發(fā)展。隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展、公眾對環(huán)境質(zhì)量要求的提高以及環(huán)保技術(shù)的進步，一個子領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)由盛而衰時，新的環(huán)境治理需求會帶動新的子領(lǐng)域的發(fā)展，從而拉動整體行業(yè)發(fā)展。美國的環(huán)保產(chǎn)業(yè)就在這種不同子領(lǐng)域的此消彼長、多個細分領(lǐng)域周期疊加下持續(xù)發(fā)展。
環(huán)境技術(shù)和服務(wù)細分行業(yè)是當前美國環(huán)保行業(yè)發(fā)展的最大特色，具體體現(xiàn)在環(huán)境整體解決方案、綠色改造及產(chǎn)品升級、技術(shù)及商務(wù)等咨詢等;2008年，該領(lǐng)域提供了170萬個就業(yè)崗位，創(chuàng)造了大約3000億美元的收入，出口了價值440億美元的商品和服務(wù)，甚至超過了塑料和橡膠制品等行業(yè)的出口;且環(huán)境技術(shù)出口有助于美國貿(mào)易平衡，產(chǎn)生109億美元的貿(mào)易順差。因此，和日本的環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢一樣，從初期的污染防治、基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)到現(xiàn)階段將環(huán)保理念融入綠色發(fā)展，并提升產(chǎn)品附加值和企業(yè)的競爭力，是發(fā)達國家環(huán)保產(chǎn)業(yè)共同遵循的道路。
1.2 工業(yè)及城鎮(zhèn)化進程與環(huán)保投資變化
從歷史進程看，美國的工業(yè)化起步晚于英、法，但發(fā)展速度較快：以電力工業(yè)為標志，19世紀末期美國完成了近代工業(yè)化;而石油、煤炭工業(yè)的發(fā)展為美國制造業(yè)發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。“一戰(zhàn)”后，美國鋼鐵、化工、汽車、電氣、建筑、等行業(yè)位居世界第一;“二戰(zhàn)”后“羅斯福新政”強化了美國工業(yè)世界領(lǐng)先地位。伴隨著工業(yè)發(fā)展的則是不斷加重的污染，這些重工業(yè)污染治理的存量問題則是環(huán)保法律政策完善后首當其沖需要解決的，也是前期環(huán)保治理新增投資的作用點。
美國“去工業(yè)化”過程與環(huán)保：20世紀70年代，國外成本優(yōu)勢的不斷增強，美國加速向金融、房地產(chǎn)、服務(wù)業(yè)等虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，其占GDP的比重也不斷加大。普通工業(yè)機械、汽車、機電產(chǎn)品等傳統(tǒng)裝備制造開始大量向海外新興市場轉(zhuǎn)移，而此時也恰恰是美國環(huán)保政策強化的時期。雖然環(huán)保并不是導致產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的決定性因素，但客觀上，制造業(yè)的轉(zhuǎn)移有助于環(huán)境污染的減輕。需要指出的是，對接內(nèi)需消費及轉(zhuǎn)移難度較大的部分工業(yè)、公用行業(yè)的固定源，以及使用量提升的汽車等移動源等污染源依然受到嚴格的污染排放指標約束;而后期美國因頁巖油氣革命進一步發(fā)展的油氣產(chǎn)業(yè)則推動了環(huán)境修復和下游產(chǎn)品生產(chǎn)過程的治理需求，上述兩方面因素同樣也推動了環(huán)保產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
進一步回顧中國經(jīng)濟發(fā)展階段，加入世貿(mào)組織、國際分工的重構(gòu)給中國帶來突飛猛進的發(fā)展，當前工業(yè)化的高峰基本已經(jīng)過去，目前包括供給側(cè)改革等一系列新政策的不斷落地，實際上也側(cè)面體現(xiàn)了傳統(tǒng)經(jīng)濟的產(chǎn)能過剩，對新技術(shù)、新動能的需求越來越高。因此，我們一方面需要解決傳統(tǒng)經(jīng)濟留下的環(huán)境污染及后遺癥，另一方面則要促進新經(jīng)濟的發(fā)展，而此時資源節(jié)約、綠色發(fā)展的重要性就體現(xiàn)了出來。
“石化、化學產(chǎn)品”與環(huán)保：石油屬于戰(zhàn)略性稀缺資源，國際地緣政治格局動蕩，美國在石油資源、油價的把控上有一定話語權(quán);“石油美元”體系確保了全球各國對美元及美國國債的強烈需求，也在一定程度上推動了美國消費型國家的建立。從現(xiàn)有的環(huán)保投資數(shù)據(jù)上來看，石油危機、頁巖油氣革命后美國增加油、氣開采、帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)的興起，這種邊際變化是除環(huán)保政策趨嚴外，可從數(shù)據(jù)上觀察到的帶動環(huán)保投入增加的因素，尤其體現(xiàn)在危廢的治理及工業(yè)現(xiàn)場環(huán)境服務(wù)需求的增加上。
“房地產(chǎn)、城鎮(zhèn)化”與環(huán)保：1920年，美國城市人口超過農(nóng)村人口，與制造業(yè)就業(yè)人數(shù)不斷增加相適應，美國的工業(yè)化與城鎮(zhèn)化進程相得益彰。而后，美國加速向虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域和福利型社會轉(zhuǎn)向，疊加環(huán)保政策的完善、聯(lián)邦政府資金的投入也進一步的推動了市政環(huán)?；A(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。美國的下水道建設(shè)(污水處理相關(guān))固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)周期相關(guān)度較高，20世紀70-80年代期間房地產(chǎn)市場的3次波動、90年代后美國房地產(chǎn)新啟的長達18年的周期，市政環(huán)保投資均體現(xiàn)了較好的相關(guān)性，但因存量關(guān)系隨時間增長強度有所減弱。
1.3 排污成本內(nèi)部化和市場化為何重要
排污成本內(nèi)部化和市場化，這兩點為何對于環(huán)保行業(yè)如此重要?從產(chǎn)業(yè)角度上來講，排污成本內(nèi)部化最終解決的是環(huán)保行業(yè)商業(yè)模式的問題(誰為環(huán)境治理付費)，而市場化程度決定了環(huán)保公司資產(chǎn)(如：輕或重、工程或運營還是設(shè)備類等)的最終形態(tài)，同時排污成本內(nèi)部化亦是行業(yè)市場化長期運轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。排污成本內(nèi)部化程度和市場化程度均處于較高水平有助于環(huán)保公司持續(xù)發(fā)展，而美國的經(jīng)濟政策為大多數(shù)環(huán)保細分領(lǐng)域創(chuàng)造了相對較好的環(huán)境。
環(huán)保政策法律的出臺，一方面可以在行政層面控制污染的進一步惡化，同時通過命令對已有污染進行整治;另一方面，環(huán)境質(zhì)量提升也會緩解居民的擔憂，減少環(huán)保游行或抗議行動的發(fā)生;最重要的是，標準和要求的提高使得原本由政府控制的環(huán)境治理領(lǐng)域需要更新的技術(shù)和更多的資金，絕大部分政府部門不具備上述能力去維持該領(lǐng)域的擴張來滿足政策和標準的要求，這時候就需要行業(yè)內(nèi)的私營企業(yè)在政策的刺激和推動下更加主動、更加頻繁地參與到行業(yè)的發(fā)展中，而政府也需要適當?shù)姆砰_權(quán)限，讓行業(yè)按照其自然規(guī)律發(fā)展。這種市場化改革的進程實際上就是政府職能轉(zhuǎn)變的過程，是提升執(zhí)政效率、激發(fā)資本活力制度上的創(chuàng)新。
排污成本內(nèi)部化是行業(yè)市場化長期運轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。行政法規(guī)強化約束、在市政領(lǐng)域采用使用者付費制度、在工業(yè)領(lǐng)域根據(jù)企業(yè)的污染排放量征收相應稅費均是排污成本內(nèi)部化過程。使用者付費制度一方面可提高居民從源頭污染減量化的積極性，另一方面可以減少政府的財政支出負擔。對企業(yè)的排污征稅可以倒逼企業(yè)將污染水平控制到邊際成本和繳稅相匹配的等級，差異化、科學化的對不同排污企業(yè)實施相應的污染源控制。
美國環(huán)保市場化主要表現(xiàn)在兩個方面：政府減少對產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟干預、完善的污染排放交易制度。
政府干預的減少促進市場化進程推進。在行業(yè)發(fā)展初期，由于其天然的屬性(投資周期長、風險大)，政府需要通過利用財政、低息貸款、稅收優(yōu)惠等政策對行業(yè)的企業(yè)給予適當補助，一方面可以吸引投資進入，另一方面可以刺激行業(yè)內(nèi)企業(yè)加大技術(shù)開發(fā)的力度。但是這種政府的補貼在一定程度上會導致經(jīng)濟的相對低效和價格的相對失衡。以污水處理行業(yè)為例，美國政府在90年代初期開始減少對工業(yè)水價的補貼，同時對水務(wù)固定資產(chǎn)投資的開支增速也維持在1%左右。雖然在2000年起美國的水務(wù)行業(yè)因私營企業(yè)過于注重利益導致行業(yè)混亂，使得美國水務(wù)重新回歸公有化，但是環(huán)保行業(yè)的整體市場化程度依然是在穩(wěn)步提升的。
污染排放交易制度則是環(huán)保政策市場化制度的創(chuàng)新。在美國，二氧化硫排污權(quán)交易的推出有效的降低了二氧化硫的排放量。這種交易制度的基本內(nèi)容是：聯(lián)邦或地方的環(huán)保部門就不同的污染物制定相應的最大排放標準，然后將不同污染物的排放總量以排污許可證的形式在不同排污企業(yè)之間進行分配，而各排污企業(yè)可以通過貨幣交換的方式互相調(diào)劑排污量。污染排放交易制度的本質(zhì)其實是利用市場供求關(guān)系來調(diào)節(jié)環(huán)境治理的經(jīng)濟成本，它的全面推廣可以有效刺激企業(yè)通過降低污染來實現(xiàn)成本的減少/利益的提升，而降低污染的核心要素便是環(huán)保生產(chǎn)技術(shù)的提升。排污權(quán)交易制度充分發(fā)揮了市場的功能，既可以刺激技術(shù)落后的企業(yè)努力改進技術(shù)，減少排污量，又可以給治理成本比較高的企業(yè)留出交易空間，通過排污權(quán)交易體系獲得排污配額，滿足排污需求。
細數(shù)美國環(huán)保各細分領(lǐng)域情況
2.1 大氣——發(fā)展的代價與產(chǎn)業(yè)變革
1948年10月，賓夕法尼亞州多諾拉被籠罩在致命的霧霾中。在五天的時間里，該鎮(zhèn)1.4萬名居民中有近一半出現(xiàn)了嚴重的呼吸或心血管問題、呼吸困難，死亡人數(shù)上升到近40人。多諾拉的情況較極端，但它從客觀上反映出空氣污染已經(jīng)成為美國和全世界工業(yè)發(fā)展的嚴重后果之一。
1970年，國會通過了《清潔空氣法》修正案，確立了美國的空氣質(zhì)量標準?？茖W家們開始研究空氣污染和健康之間的聯(lián)系;各州開始通過立法減少空氣污染，決策者和空氣質(zhì)量管理者加大新技術(shù)研發(fā)力度、制定規(guī)章制度并做出管理決定，通過“成本-效益”的方法減少和控制空氣污染。
美國《清潔空氣法》遵循國家空氣質(zhì)量標準，空氣質(zhì)量標準由EPA制定，各州和地區(qū)制定具體實施方案以實現(xiàn)該標準。EPA對六種污染物質(zhì)制定排放標準，這六種污染物質(zhì)分別是二氧化硫、空氣顆粒污染物、氮氧化物、一氧化碳、臭氧、鉛。固定污染源排放治理主要指工業(yè)企業(yè)的污染排放防治;移動污染源排放治理范圍不僅包括交通運輸工具，還包括了附有發(fā)動機的其他設(shè)備，例如起重機和其他建設(shè)施工設(shè)備;針對酸雨的二氧化硫、氮氧化物及臭氧層破壞物質(zhì)的治理也是EPA監(jiān)管的重點。
“新源控制原則”的確立標志著美國的《清潔空氣法》已經(jīng)實現(xiàn)了由“末端治理”向“重在預防”、由“被動治理”向“主動治理”的轉(zhuǎn)變。《清潔空氣法》的“新源控制原則”是一項前置審批程序，是指每一家企業(yè)的新建產(chǎn)能和置換產(chǎn)能要向環(huán)境監(jiān)管機構(gòu)申請，通過排放分析，才能拿到行政許可。從1970年到2017年，6種常見污染物總排放量下降了73%。這是在美國經(jīng)濟持續(xù)增長、美國人駕車里程增加、人口和能源消耗增加的同時取得的成果。
目前，美國空氣污染的排放主要來自固定燃料燃燒源(如電力設(shè)施和工業(yè)鍋爐)、其他工業(yè)過程(如金屬加工、煉油廠、水泥窯等)、高速公路的車輛、非道路流動污染源(例如船、飛機及火車)等。
二氧化硫的排放更多體現(xiàn)的是發(fā)電企業(yè)排放位置情況，與居民、工業(yè)分布有關(guān)。一氧化碳的排放更多體現(xiàn)的是機動車使用情況;氮氧化物的排放介于固定源和移動源之間，而由于治理重心的時間順序，前期固定源排放占比較多、后期移動源排放占比較多，這一點在日本體現(xiàn)的更為明顯。氨的排放更多體現(xiàn)是化肥工業(yè)的布局，與化工產(chǎn)品及農(nóng)業(yè)生產(chǎn)有關(guān)。美國PM2.5排放涉及因素較多，與自然和人類活動綜合影響有關(guān)。
電力行業(yè)污染排放控制：
美國電力行業(yè)發(fā)展已有百年多的歷史，期初化石能源作為主要燃料，在煙氣治理方面的缺失確實造成了較為嚴重的污染;隨后法律制度的健全以及“排污權(quán)交易”制度的不斷完善，使情況大為改觀。當前，美國能源綠色轉(zhuǎn)型的趨勢已愈發(fā)明顯，從能源結(jié)構(gòu)上也促進了整體大氣環(huán)境的改善。
嚴格的總量控制：根據(jù)1990年《清潔空氣法》修正案要求電力部門主要減少二氧化硫和氮氧化物排放?！岸趸蛴媱潯痹O(shè)定了美國發(fā)電機組排放的二氧化硫總量的永久上限，2010年二氧化硫排放量設(shè)定為895萬噸，約為1980年電力部門排放量的一半。此外，2012年美國對發(fā)電廠開始限制汞和其他空氣毒物排放。
排污權(quán)交易制度：全國可銷售污染配額系統(tǒng)大大減少了發(fā)電廠的二氧化硫排放，減少了酸雨以及導致過早死亡的細顆粒污染，該計劃也大大減少了實施成本，此為推動二氧化硫等污染物減排的核心措施。
未來先進設(shè)施的建立：政策要求設(shè)計和建造新的工業(yè)設(shè)施時，良好的污染控制必須是設(shè)計的一部分;在符合空氣質(zhì)量標準的地區(qū)，新建和改建的工廠必須達到可實現(xiàn)的最低排放標準，并從其他來源獲得抵消減排量。如：新的燃煤發(fā)電廠通常需安裝控制裝置，捕獲高達98%的二氧化硫，在大多數(shù)情況下捕獲90%的氮氧化物排放。
從耗能結(jié)構(gòu)上看：未來，根據(jù)EIA測算，美國燃煤機組的逐步壓縮，相對清潔的油氣機組以及光伏等新能源的增加是大勢所趨。然而對于中國而言，此方向依然是政策博弈的重點，雖新能源的興起毫無疑問，但進一步減少對煤炭消費的依賴，在我國能源結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，仍然要面對諸多難題。
鋼鐵行業(yè)排放控制：
環(huán)保成本增加、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移、集中度提升。20世紀40-90年代，美國鋼鐵行業(yè)由盛轉(zhuǎn)衰。20世紀70年代起，新興國家人口紅利、美國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、疊加工業(yè)環(huán)保成本加大，推動鋼鐵行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、鋼企利潤下滑、企業(yè)兼并重組。
20世紀70年代起，環(huán)保要求促使企業(yè)被迫關(guān)停，企業(yè)付出了機會成本;同時美國其他鋼鐵企業(yè)將其投資成本的10%-20%用于污染控制。另一方面，電力煉鋼的電爐使用占比迅速提升，至90年代電爐煉鋼占比從15%上升至48%。
2001年，美國第二大鋼企Bethlehem鋼鐵公司申請破產(chǎn)。2002年成立的國際鋼鐵集團(ISG)先后收購了Bethlehem鋼鐵、阿克梅鋼鐵和LTV鋼鐵。以電爐為主的Nucor鋼鐵在2002-2003年先后收購了Birmingham鋼鐵、Trico公司、Kingman鋼廠。而后美國鋼鐵行業(yè)集中度進一步提升，形成了以美國鋼鐵公司、國際鋼鐵集團、Nucor鋼鐵為頭部公司的局面。
機動車等移動源排放：
與日本不同，美國對該類污染的治理并沒有顯著的滯后，這與美國汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展及排放物約束較早有關(guān)。從數(shù)據(jù)上觀察，美國公路和非公路車輛的有毒排放物(如一氧化碳)一直在下降;此外，從1994年到2009年，空氣中的苯類物質(zhì)(汽油中的致癌物質(zhì))下降了66%;其他排放物如柴油顆粒物，從1990年到2005年排放量減少了約27%，計劃從2005年到2030年進一步減少90%。
美國新車、卡車和非公路發(fā)動機使用最先進的排放控制技術(shù)。EPA要求，美國2030年與1970年相比，新車、SUV、皮卡、新型重型卡車和公共汽車對普通污染物的清潔度需高出99%;新的商業(yè)海洋船舶(非遠洋航行)對顆粒物排放的清潔度需高出90%。因此，在車輛制造領(lǐng)域，清潔排放設(shè)備的制造、新能源汽車方面依然有較強的需求。
EPA正在推進 “多污染物”的方法來進行空氣污染研究，以了解多種空氣污染物的共同影響以及對健康的危害。以PM2.5為例，研究發(fā)現(xiàn)暴露于細顆粒物(PM2.5)將會對心血管及呼吸道會有一定影響。PM2.5的治理是一項長期和復雜過程。從數(shù)據(jù)上看，整體趨勢向下但并非很顯著，且越到后期，邊際效果越來越小。衛(wèi)星數(shù)據(jù)顯示，由于采取了排放控制措施，2003年至2016年美國東部地區(qū)的PM2.5水平下降了約30%。
綜上所述，美國的大氣環(huán)保治理隨污染(洛杉磯煙霧、多諾拉事件)而起，通過一系列法律法規(guī)的修訂、全方面污染源的控制、以及特有的排污權(quán)交易體系的建立，較為成功的實現(xiàn)了空氣環(huán)境的治理和顯著改善。在政策和監(jiān)管的雙重壓力下，美國的排污企業(yè)(電廠、鋼企等)多通過自行研發(fā)并安裝脫硫脫硝設(shè)施和優(yōu)化生產(chǎn)技術(shù)的方式實現(xiàn)清潔排放，故美國并沒有大型的專精于脫硫脫硝技術(shù)的大氣環(huán)保類公司。目前，大氣治理行業(yè)在美國的關(guān)注度和市場均處于低位，這與美國目前的工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能總量、布局、以及技術(shù)的先進程度有著很大關(guān)系，美國大氣治理行業(yè)目前的側(cè)重點在室內(nèi)空氣污染技術(shù)優(yōu)化和設(shè)備創(chuàng)新上，相關(guān)公司也多為小型的專注于室內(nèi)空氣污染解決方案和設(shè)備銷售的公司。
2.2 水務(wù)——市場化程度并不是很高
1892年，美國只有27個城市提供污水處理服務(wù);到1952年，美國投資約150億美元，修建了7500個城市污水廠和污水處理設(shè)施，卻依然難以滿足工業(yè)化及城鎮(zhèn)化發(fā)展對無處處理污水的迫切需求。1972年的《清潔水法》修正案為污水處理行業(yè)奠定了發(fā)展基礎(chǔ)，并明確了排放控制方案。此外，通過設(shè)立聯(lián)邦補助資金，幫助水處理廠建設(shè)滿足新限制、改進所需要的資金，聯(lián)邦政府承擔了污水處理建設(shè)費用的75%，由此污水處理廠迎來了建設(shè)高峰，直到1987年《清潔水法》修正案確立國家循環(huán)基金(SRF)代替補助計劃。當前，美國已有超過16000家污水處理廠在美國運營，超過75%的人口采用的是集中污水收集及處理系統(tǒng)，剩下的是使用化糞池或其他現(xiàn)場系統(tǒng);同時，EPA估計美國大約有50萬英里的衛(wèi)生下水道系統(tǒng)。
從技術(shù)來講，傳統(tǒng)污水處理技術(shù)如活性污泥法經(jīng)過百年的發(fā)展已經(jīng)較為成熟，土建、設(shè)備生產(chǎn)能力的提升和工藝的進步使美國的污水處理BOD5去除效率顯著提升。
從環(huán)保標準來講，未來美國污水處理行業(yè)的標準約束發(fā)展方向并不糾結(jié)于BOD和SS，未來更重要的問題在于總氮、總磷的控制及良好水生態(tài)環(huán)境的恢復及維持。
從總體上看，和美國其他環(huán)保領(lǐng)域不同的是，美國水務(wù)行業(yè)的市場化程度始終并不高。當前，美國84%的供水服務(wù)由國家的市政系統(tǒng)提供，國家同時擁有98%的污水系統(tǒng)(根據(jù)AWK最新年報)，形成目前的市場化程度亦經(jīng)歷了一定的歷史周期。
就美國污水處理行業(yè)而言，從1972年起來自聯(lián)邦政府的建設(shè)撥款計劃是聯(lián)邦政府投資水務(wù)市場的主要資金來源;1988年起，國會轉(zhuǎn)而開始采取為各州建立市政污水項目的循環(huán)貸款基金、提供種子資金/發(fā)展資金，來向市政項目提供融資援助。當前，在美國大多數(shù)地區(qū)，包括州飲用水循環(huán)基金和州清潔水循環(huán)基金在內(nèi)的融資資助形式成為了政府支持城市水務(wù)投資的主要形式。
經(jīng)歷快速發(fā)展后，美國水務(wù)市場的三個問題逐漸開始顯現(xiàn)：市場結(jié)構(gòu)分散、設(shè)備老化嚴重、以及水質(zhì)標準日趨嚴格，疊加政府財政赤字問題愈發(fā)嚴重，面對供、排水日益增長的維護運營成本，政府的財政壓力進一步加劇，上述問題共同作用使得美國各州大規(guī)模通過特許經(jīng)營、DBO、BOT等模式放開水務(wù)市場，吸引私有企業(yè)投資進入;而美國公共水務(wù)系統(tǒng)的規(guī)模效應顯著，使得中小型水務(wù)企業(yè)較難進一步擴大體量，這就給了國際成熟的水務(wù)公司進入美國市場的機會，比如威立雅和蘇伊士。
成功的私有化可以改善管理水平、加強成本控制、提高資產(chǎn)收益，并帶來更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，同時引入風險分擔伙伴，從而還可以將有限的公共能源和資源更多的集中在其他更緊迫的社會問題上。所以在大多數(shù)情況下，私有化的推動力是來自于地方官員對提高服務(wù)質(zhì)量、降低成本的強烈愿望。
然而不可忽視的是，私有化同時也意味著很高的政治風險，這包括了市政當局將失去對一個重要的公共服務(wù)的某些控制權(quán)，增加了發(fā)生緊急情況時的不確定性，以及相關(guān)專業(yè)技能的喪失(這會使得重新獲得運營變得十分困難)，加之私有企業(yè)很可能會為提高勞動生產(chǎn)率而進行裁員，甚至政府部門也會因管理功能的調(diào)整而導致部分人員失業(yè)，并會對水質(zhì)、環(huán)境價值、公共健康等很多方面產(chǎn)生影響。此外，私有化通常還會引起水價的上漲。
國際水務(wù)公司在美國的發(fā)展并非一帆風順。威立雅等公司抓住美國水務(wù)行業(yè)開放的機會，憑借其豐富的經(jīng)驗和規(guī)模優(yōu)勢在全美范圍內(nèi)迅速擴張。但是，和在歐洲拓展水務(wù)運營管理不同，美國距離較遠，在美國大規(guī)模的擴張私營水務(wù)管理會帶來基建投資進度無法保證、價格過度上調(diào)、削減員工及服務(wù)質(zhì)量不好等一系列問題。2000到2014年之間，全球出現(xiàn)了約180件重新公有化案例，而絕大多數(shù)案例來自于發(fā)達國家。2003年起，這一浪潮也蔓延到美國市場。
2003-2014年間，美國共有59個重新公有化的案例，其中威立雅/蘇伊士簽訂的合同占比超過70%，這也極大影響了美國水務(wù)行業(yè)市場化推進的腳步。目前，美國的水務(wù)行業(yè)仍以政府投資和運營為主，市場也相對分散，并沒有出現(xiàn)像威立雅/蘇伊士等類似的水務(wù)巨頭。
綜上所述，美國的水務(wù)市場空間雖然較大，但市場化程度并不高，尤其是污水處理領(lǐng)域。行業(yè)發(fā)展后期，水務(wù)公司通過內(nèi)生方式進一步擴展難度較大;因此，回顧美國水務(wù)公司歷史發(fā)展，通過并購提升行業(yè)集中度是行業(yè)的鮮明特征;此外，鑒于政府對水務(wù)市場的整體管控，盈利較為穩(wěn)定。而美國在2008年次貸危機后實行長期QE政策之時，水務(wù)公司的公用事業(yè)屬性(穩(wěn)定可觀盈利、高分紅、現(xiàn)金流好)具有顯著的投資價值，我們將在后文進一步闡釋。
2.3 固廢——具備孕育偉大公司特征
美國、日本、德國同為全球領(lǐng)先的發(fā)達國家，早在二十世紀90年代便實現(xiàn)了100%垃圾清運率，所以它們的垃圾產(chǎn)生量也是他們的垃圾清運量。美國垃圾清運量從二十世紀90年代起仍在持續(xù)增長，目前維持在2.3億噸左右;德國垃圾清運量偶有波動，基本維持在5千萬噸;日本垃圾清運量更是從1990年的5千萬噸減少到2015年的4千萬噸左右。中國垃圾清運量伴隨著經(jīng)濟高速發(fā)展，在2001年起計入縣城垃圾清運量后達到2億噸水平，總量和美國持平并在2012年實現(xiàn)超越，成為全球垃圾清運第一大國。
美國固廢增長率與消費支出增長率相關(guān)性強。二戰(zhàn)結(jié)束后，美國維持高速發(fā)展，美國居民生活水平持續(xù)提高，個人消費增速明顯，進而帶動固廢量持續(xù)走高。
然而伴隨著美國在越戰(zhàn)時期采取不恰當?shù)暮暧^經(jīng)濟政策，整個美國經(jīng)濟開始進入一個衰退期，石油危機、生產(chǎn)停滯、通貨膨脹、失業(yè)嚴重、物價上漲等因素造成了整個經(jīng)濟發(fā)展的滯脹，公司固廢處理量走低主要受制于美國經(jīng)濟增速放緩，固廢行業(yè)隨著宏觀環(huán)境弱周期的來臨進入平緩發(fā)展期，美國的大型固廢公司也在這段時間開始通過開源節(jié)流等方式保持公司持續(xù)發(fā)展。
《固體廢物處置法》催化行業(yè)快速成長。在水、大氣領(lǐng)域指導性文件陸續(xù)出臺之后，美國固廢領(lǐng)域的綱領(lǐng)性法律法規(guī)—《固體廢物處置法》最終于1965年正式頒布。作為固廢領(lǐng)域的指導性文件，該法案不僅為未來該領(lǐng)域法律法規(guī)的制定搭好了框架，更重要的是，它大幅提高了垃圾收集和處理行業(yè)的標準，在擴大固廢行業(yè)市場份額的同時，也導致了成本的激增。小型公司只有通過不斷地合并，才能通過規(guī)模效應來承擔標準提高帶來的高額投資和運營費用。
各類固廢法案出臺后，固廢市場在經(jīng)濟增長和政策引領(lǐng)的雙重助推下成長。但由于環(huán)保概念的不成熟、法律法規(guī)的不健全、行業(yè)發(fā)展的不規(guī)范等因素的存在，導致市場在高速發(fā)展的同時污染事件頻出。市場發(fā)展帶動固廢領(lǐng)域的環(huán)保政策在1970年前后密集出臺。
隨著法律法規(guī)的逐步完善，市場發(fā)展更加規(guī)范有序，環(huán)境污染事件也隨之緩解。2003年出臺的《減少過度期限義務(wù)法案》中要求EPA減少對于固廢行業(yè)相關(guān)法律法規(guī)的修訂頻率，標志著固廢行業(yè)的監(jiān)管由行政手段逐步轉(zhuǎn)為市場手段。
成熟技術(shù)為固廢綜合管理發(fā)展提供有力支撐。固廢行業(yè)的技術(shù)發(fā)展同樣是制約市場和公司發(fā)展的另一個決定性因素。早在1940年，美國公共衛(wèi)生署(USPHS)便開始推行了一系列固廢處置的技術(shù)性試驗，從“衛(wèi)生填埋代替露天堆放”，到“垃圾堆肥的探索和試驗”，再到“垃圾焚燒”，最后到了如今大力推廣的“廢物能源回收”的綜合利用。
隨著居民日益重視身邊的居住環(huán)境，垃圾焚燒帶來的領(lǐng)避效應日益凸顯。此外，1995年EPA要求城市垃圾焚燒爐在1990年的水平上減少90%的有毒物質(zhì)排放。社會及成本問題使美國各州不得不逐步要求停止建設(shè)新的垃圾焚燒發(fā)電廠，同時大力開展垃圾堆肥和填埋場沼氣發(fā)電等再生能源技術(shù)的研發(fā)和應用。
固廢行業(yè)蓬勃發(fā)展也帶來了處置方式的變化。隨著一系列垃圾填埋場污染事件的發(fā)生，美國公眾對于垃圾隨意填埋這種簡單粗暴處置方式的不滿因信息化網(wǎng)絡(luò)化的發(fā)達而被無限放大。多方因素導致美國政府逐步關(guān)停垃圾填埋場并減少垃圾填埋量。美國的城市固體廢物填埋場從1988年的7924座逐步減少為2012年的1908個，送至垃圾填埋場的垃圾占比也由1989年的89%下降到2014年的53%左右。
垃圾填埋比例穩(wěn)步下降，固廢再生利用比例持續(xù)上升。自1976年《RCRA》頒布以來，美國政府對垃圾回收處理方式的重視程度日益增長，1980僅有不到10%的垃圾被回收，逐步發(fā)展到2014年的34%。
但是需要注意的是，從2010年至2014年間，垃圾回收的比例僅增長了0.6%。這主要有兩方面原因：一是垃圾分類的宣傳教育并沒有足夠的普及，民眾的垃圾分類意識雖逐步增長，但增速自2010年后逐步放緩;二是垃圾分類意識不足帶來了末端垃圾分類不完善，導致高額的成本發(fā)生在垃圾回收分揀環(huán)節(jié)。同時，因垃圾焚燒存在成本較高，領(lǐng)避效應等不利因素，使得美國垃圾焚燒處理方式占比自2000年起基本穩(wěn)定在13%左右?；厥绽煤屠贌脑鲩L停滯共同導致了垃圾填埋仍然是美國占比最高的垃圾處理方式。
固廢行業(yè)的發(fā)展，基本是逐漸完善固廢最大化利用產(chǎn)業(yè)鏈的過程。德國和日本作為目前領(lǐng)先的翹楚，固廢行業(yè)發(fā)展已較為成熟，在固廢綜合管理及利用方面屬國際領(lǐng)先水平。而因兩國地理情況、文化差異等因素的不同，它們在利用方式上也存在明顯不同。日本的主流固廢處理方式是垃圾焚燒，焚燒處理率常年維持穩(wěn)定，2016年達78%;德國的主流固廢處理方式則是回收利用，回收利用率從1993年的不足30%增長到2016年的66%。兩國在固廢行業(yè)發(fā)展上有著共同的特點—“去填埋化”。哪怕是衛(wèi)生化填埋，也存在占用土地資源，垃圾能源利用率較低等缺點。日本的填埋處理率持續(xù)降低，自2008年起已低于2%;德國更是在2009年基本實現(xiàn)了垃圾零填埋。
美國在經(jīng)歷了1980—2000年期間大規(guī)模的“去填埋化”后，近年來固廢處理方式較為穩(wěn)定，填埋仍是其主流處理方式，2014年占比近53%，垃圾焚燒和回收利用占比分別為13%和34%。由于垃圾焚燒有著處理成本較高，領(lǐng)避效應等不利因素，該處理方式恐較難在美國進一步發(fā)展?；厥绽媚壳半m因分揀環(huán)節(jié)成本較高，導致近年來在美國的發(fā)展速度有所放緩，但是我們認為，隨著垃圾分類觀念的進一步普及，和龍頭企業(yè)市場化力度的進一步加大，美國回收利用處理占比有望進一步提升。
市場化及排污成本內(nèi)部化是美國固廢領(lǐng)域最大的特點，也是孕育偉大公司的重要基礎(chǔ)。美國的環(huán)衛(wèi)、末端處置基本由社會公司來運營，市場化程度較高。
排污成本內(nèi)部化主要體現(xiàn)在垃圾計量收費制度上。縱觀美國、德國、日本的市政垃圾收費方式，雖然在各個國家的具體地區(qū)略有不同，但其根本原則都是“pay as you throw”，即垃圾計量收費制度。這個制度的核心理念是“誰污染、誰負擔”，即要求垃圾產(chǎn)生者根據(jù)垃圾的產(chǎn)生量(重量或體積)為單位進行付費，在一定程度上減少了政府在垃圾清運環(huán)節(jié)的支出。以美國為例，目前實施垃圾計量收費制度的1200個城市，每戶居民根據(jù)當?shù)卣膶嵤┘殑t需繳納40-50美元/月的垃圾清運費用。
我們認為，如果我國未來全面推廣垃圾計量收費制度，從傳統(tǒng)的政府付費轉(zhuǎn)變?yōu)槭褂谜吒顿M，政府一方面可以提高居民從源頭實施“固廢減量化”的積極性，同時促使垃圾分類的有效開展;一方面可以減少政府的財政支出負擔，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu);更重要的是，垃圾計量收費制度或?qū)母旧细淖兾覈h(huán)衛(wèi)市場的發(fā)展模式，從原來的政策驅(qū)動轉(zhuǎn)變真正的市場驅(qū)動，極大推動環(huán)衛(wèi)市場化進程的發(fā)展，也將進一步催生市場集中度的提升，比肩WM的固廢龍頭將應運而生。
2.4 危廢——共生及周期特點較鮮明
危廢來自于產(chǎn)廢行業(yè)，美國此前經(jīng)歷了較為完整的工業(yè)化及經(jīng)濟周期，產(chǎn)廢行業(yè)的興衰決定了危廢治理需求的變化，這體現(xiàn)了共生性的特點;而危廢安全處置產(chǎn)能的變化一方面與法律約束相關(guān)，另一方面又具有行業(yè)自身發(fā)展周期特點。
行業(yè)起步并高速發(fā)展(1980-1990)。美國危廢行業(yè)的發(fā)展始于 1980 年代初期，由于固廢和危廢帶來的社會問題日益嚴重，國會決定開始立法管理。1976年美國政府通過的《資源保護與回收法》(RCRA)奠定了美國固體廢物的基礎(chǔ)，RCR(Subtitle C，即副題C)首次對危險廢物管理作了詳細規(guī)定，并通過建立“從搖籃到墳墓”的管理體系來進行管理。多個法案的頒布和危廢名錄的劃定，直接推動了危廢行業(yè)的產(chǎn)生與發(fā)展?！顿Y源保護與回收法案》自1980年起正式生效。1980到1990年，是美國危廢產(chǎn)業(yè)的十年繁榮期，大量第三方專業(yè)化處置公司迅速發(fā)展。
行業(yè)擴張過快后調(diào)整(1990-2000)。美國危廢行業(yè)在經(jīng)歷了十年大發(fā)展之后逐漸成熟，從快速發(fā)展期轉(zhuǎn)入了調(diào)整時期。危廢處置行業(yè)逐漸呈現(xiàn)飽和狀態(tài)，整體產(chǎn)能過剩，美國政府便開始加強對危廢處置企業(yè)監(jiān)管，并大力推進危廢源頭減量化，政策由污染治理轉(zhuǎn)向?qū)η岸宋廴驹吹奈U減量，從源頭上防止危廢的產(chǎn)生。一系列政策的出臺使得美國危廢行業(yè)從前期的“重激勵，粗管理”模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤皣辣O(jiān)管”模式。這段時期的三大因素：待處置危廢減量導致需求大幅減少、政府監(jiān)管趨嚴導致公司經(jīng)營受到極大影響、以及產(chǎn)能過剩導致企業(yè)競爭激烈，共同造就了危廢企業(yè)發(fā)展遇冷，行業(yè)格局重新洗牌。
(1)危廢減量
八十年代末，EPA環(huán)境保護的工作重點不再是傳統(tǒng)的控制排污，轉(zhuǎn)而開始強調(diào)加強防治污染的重要性，并于1988年頒布了《廢物減少評價手冊》。1990年美國國會通過的《污染預防法》首次以立法的方式肯定了以預防污染取代長期采用的末端治理為主的污染控制政策。據(jù)此，EPA要求6000家大型企業(yè)主動削減每年排出的有毒化學物質(zhì)的排放量。加上美國“去工業(yè)化”進程及化工公司開發(fā)和推行了許多清潔生產(chǎn)工藝技術(shù)，危廢排放量進一步減少。從1991年到1995年，危廢減量使得美國全國危廢產(chǎn)生量從3.06億噸下降到2.14億噸，降幅近30%。與此對應，危廢量的下降不可避免的帶來了危廢處置量的減少。危廢處置量也從2.94億噸下降到2.08億噸，降幅達29.26%。
(2)政府監(jiān)管進一步趨嚴
針對危廢焚燒、填埋等處置設(shè)施，EPA及州環(huán)保部門相繼出臺了多個行業(yè)標準，包括可處置的危廢名錄、危廢排放標準、關(guān)停標準等等。部分危廢焚燒、填埋廠需花費大額費用改造才能符合新標標準，因此被迫關(guān)停。如Safety-kleen于1997-1998年陸續(xù)關(guān)停了路易斯安那州Baton Rouge、猶他州Clive、南卡羅來納州Roebuck的焚燒設(shè)施，直接導致公司每年減少21.5萬噸的處置能力。與此同時，EPA及州環(huán)保監(jiān)管部門對違規(guī)的危廢企業(yè)毫不手軟，頻頻開出巨額罰單。彼時，行業(yè)巨頭CWM于1991-92年累計收到8個大額罰單，罰款金額近千萬美元。
(3)產(chǎn)能過剩
危廢行業(yè)在經(jīng)歷了80年代的擴張后，大量公司涌入，全國各地擁有許多危廢處置設(shè)施，1991年處置設(shè)施數(shù)多達3800多個。但90年代的危廢減量化導致行業(yè)發(fā)展遭遇嚴冬，大量產(chǎn)能被閑置。由產(chǎn)能過剩引發(fā)的價格戰(zhàn)使得企業(yè)利潤下降，甚至有部分企業(yè)虧損經(jīng)營。目前，美國危廢行業(yè)的危廢焚燒價格大概在700美元/噸左右，但在價格戰(zhàn)時期，焚燒價格平均僅為529美元/噸，更有25%的危廢焚燒價格僅為472美元/噸，價格的持續(xù)走低促使眾多小型危廢處理廠的經(jīng)營走向困境，最終只能倒閉或是被收購。
行業(yè)成熟(2000至今)。進入21世紀后，危廢行業(yè)走向成熟，危廢的產(chǎn)量和處理量從2001年起均相對穩(wěn)定。危廢產(chǎn)量方面，美國的危廢產(chǎn)量和美國的工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和大力推進清潔生產(chǎn)有著較強的關(guān)聯(lián)度，21世紀后危廢產(chǎn)量基本保持穩(wěn)定;同時伴隨美國頁巖油氣革命，使危廢處理需求維持，現(xiàn)場服務(wù)、環(huán)境修復需求興起。危廢處理量方面，整體的產(chǎn)能規(guī)劃更為合理，產(chǎn)能富余量穩(wěn)步減少，行業(yè)的危廢處理量和危廢處理機構(gòu)數(shù)量都在穩(wěn)步減少，同時行業(yè)的集中度也在持續(xù)走高。
美國的危廢行業(yè)目前主要有以下特點：
(1)危廢行業(yè)較依賴工業(yè)，尤其是化工和油氣行業(yè)的發(fā)展。美國不同行業(yè)對危廢產(chǎn)量的貢獻度上，基礎(chǔ)化工制造業(yè)占比常年超50%，石油和煤制品制造業(yè)以及廢物處理行業(yè)也穩(wěn)居前三，且近20年來，排名前三和前十的行業(yè)的危廢產(chǎn)量占比在穩(wěn)步提高，進一步推動了行業(yè)集中度的提升。
尤其是2003年伊拉克戰(zhàn)爭及美國的頁巖油、氣革命，極大的推動了美國石油化工相關(guān)產(chǎn)業(yè)的危廢治理現(xiàn)場服務(wù)、末端處置需求，也給予相關(guān)危廢從業(yè)公司以開展新業(yè)務(wù)擴展收入的重要機會。
值得說明的是，水泥窯協(xié)同處置能力為90多萬噸，并非危廢處置的主體工藝，且從業(yè)公司基本都是水泥公司。所以，水泥窯協(xié)同處置對危廢的適用性是其進行危廢處置的重要基礎(chǔ)。
(2)第三方處理比例較低。在1990年后，政府對危廢的監(jiān)管進一步趨嚴，單純的通過第三方處置對于有大量危廢產(chǎn)出的企業(yè)來說成本過高，加上危廢處理技術(shù)的進一步成熟，促使眾多大型化工企業(yè)采用自行處理危廢的方式消納危廢產(chǎn)出。從2001年起，美國危廢的場外處理量(Waste received from off-Site，即接收從場外運送進處理廠內(nèi)的危廢，基本等同于第三方處置量)常年低于20%，在危廢產(chǎn)量基本穩(wěn)定的情況下，第三方處置危廢企業(yè)可以分到的蛋糕其實十分有限，這也激發(fā)了危廢處置企業(yè)開拓新業(yè)務(wù)的需求。
(3)危廢處置方式求同存異。整體來看，美國危廢處置方式的選擇已基本統(tǒng)一，深井灌注已成為美國危廢處置的主流方式，自2013年深井灌注處置危廢量的占比穩(wěn)定在70%左右，廢液處理(僅適用于液費)、能量回收、焚燒、填埋位列2-5位。
但是另一方面，第三方處置和自產(chǎn)自處理的危廢處置方式有著較大的不同。石油、化工等大型企業(yè)多使用深井灌注處理自己產(chǎn)出的危廢(占比達80%以上)，因其處置手段安全且成本相對較低;而第三方處置企業(yè)的主流處置方式則是回收利用(包括能量、金屬、溶劑等，占比近30%)，填埋、焚燒、深井灌注等處置方式的占比均在10%左右。處置方式差異化的主要原因是自產(chǎn)自處理企業(yè)多為石油和化工企業(yè)，危廢種類多為液廢，深井灌注具有顯著的成本優(yōu)勢;而第三方處置企業(yè)接收的危廢種類更加多樣化，液廢占比也相對較低(30%左右)，回收、焚燒、填埋等處置方式更符合其成本控制和利益獲取的要求，所以上述處置方式的占比更多。
美國是孕育環(huán)保牛股的搖籃
美國有很多知名的環(huán)保企業(yè)，也是國內(nèi)環(huán)保公司學習的榜樣。我們選取了在美國本土發(fā)展起來且上市的重點環(huán)保公司進行分析，通過“宏觀周期——行業(yè)發(fā)展——公司經(jīng)營”框架去討論公司業(yè)績及估值的變化?？傮w來說，美國營商環(huán)境更為市場化，加之環(huán)保產(chǎn)業(yè)空間較大、商業(yè)模式成熟，故誕生了大市值的環(huán)保公司。在行業(yè)成長期，市政公用投資、運營類公司借助城鎮(zhèn)化和行業(yè)需求提升而發(fā)展，工業(yè)環(huán)保相關(guān)的公司在環(huán)保政策及標準強化下，更多體現(xiàn)了共生性和周期性的特點;在行業(yè)的成熟期，由于監(jiān)管的強化、行業(yè)競爭的加劇推動行業(yè)洗牌，具有較強融資能力、技術(shù)及運營優(yōu)勢的企業(yè)成為了最終贏家。
美國的環(huán)保行業(yè)已經(jīng)進入成熟期，行業(yè)集中度較高。我們在篩選的公司的特點首先是具有較長發(fā)展歷史，其次是在細分領(lǐng)域擁有一定地位且相關(guān)環(huán)保業(yè)務(wù)收入較高。篩選的公司具體分為三個方向：生活垃圾處理類、危險廢物處理類、水務(wù)類。即便剔除大盤影響，美國環(huán)保股在長周期或特定的時間段均具有較良好的走勢。我們在生活垃圾處理類選?。篧M、RSG、CVA;在危廢領(lǐng)域選?。?CLH、ECOL;在水務(wù)領(lǐng)域選取：AWK、WTR，對此進行詳細公司分析及股價收益復盤。
3.1 WM：固廢之王，全球首屈一指
美國廢物管理公司 (Waste Management，以下簡稱WM)成立于1968年，經(jīng)過多年的成長和發(fā)展，從數(shù)個小型垃圾收集站逐步發(fā)展為全球固廢的絕對龍頭。公司在目前在美國和加拿大地區(qū)為市政、商業(yè)、工業(yè)及居民客戶提供廢品管理服務(wù)，包括收集、轉(zhuǎn)運、再利用、資源回收服務(wù)。
公司2017年垃圾處理量高達1.13億噸，實現(xiàn)營業(yè)收入145億美元，EBIT和EBITDA分別為26和40億美元。公司2017年固廢營業(yè)收入居全球第一，領(lǐng)先第二名威立雅達70%，而這一切都建立在公司僅在美國和加拿大運營的基礎(chǔ)上，充分展現(xiàn)出公司在固廢領(lǐng)域的絕對統(tǒng)治力。
2000年以來，美國固廢市場成熟，公司盈利穩(wěn)定，形成以環(huán)衛(wèi)為主、多元化協(xié)同發(fā)展的業(yè)務(wù)模式。2014年剝離垃圾焚燒業(yè)務(wù)后，公司盈利能力持續(xù)增強。
公司的核心業(yè)務(wù)是垃圾收集轉(zhuǎn)運填埋一體化的傳統(tǒng)運營模式，占營業(yè)收入比重穩(wěn)定維持在85-90%之間;原本可以帶給公司穩(wěn)定收益和現(xiàn)金流的垃圾焚燒業(yè)務(wù)營業(yè)收入和利潤自2010年起隨著垃圾焚燒上網(wǎng)電價的走低而持續(xù)下滑，最終被剝離。
公司的發(fā)展之路并非一帆風順。通過1970—1990年間的大肆并購擴張，從傳統(tǒng)的收集轉(zhuǎn)運領(lǐng)域拓展到回收、危廢等市場，公司成功成為全球第一的固廢公司。但因擴張過快、戰(zhàn)略不當?shù)纫蛩?，公司?999年被市值和營業(yè)收入遠小于自己的USA Waste Services Inc并購，財務(wù)丑聞事件最終被披露也使得公司股價一落千丈。
合并后的公司并沒有從此一蹶不振，而是通過不斷優(yōu)化公司經(jīng)營策略，聚焦核心主業(yè)的同時大力發(fā)展新生化業(yè)務(wù)，引領(lǐng)公司市值一路走高至目前的約400億美元。
外因內(nèi)策聯(lián)動，助力公司發(fā)展。外因方面，美國居民消費支出增長帶動固廢產(chǎn)生量從1960年的560萬噸提升到1990年的2.08億噸;1970年前后，《固體廢物處置法》等法規(guī)的出臺催化行業(yè)向規(guī)范化標準化成長;固廢處置的成熟技術(shù)發(fā)展為固廢綜合管理提供有力支撐，而環(huán)保意識的逐漸完善則成為行業(yè)資源化、精細化處理轉(zhuǎn)型的決定性因素，帶動美國垃圾填埋處理占比從1960年的90%以上下降至2010年的54%，回收利用處理占比則從1960年的6%提升到2010年的34%。內(nèi)策方面，在對的時機采取對的兼并收購策略，先是幫助WM在行業(yè)高速發(fā)展階段通過140余次收購搶占市場份額，成為行業(yè)龍頭;在改變公司歷史的1998年的WM/UW合并后，又通過數(shù)十次大體量的核心業(yè)務(wù)收購進一步穩(wěn)固公司市場份額，以及數(shù)十次專業(yè)化新業(yè)務(wù)的收購完成新興業(yè)務(wù)開拓轉(zhuǎn)型，帶動公司實現(xiàn)新一輪騰飛。
垃圾計量收費成行業(yè)發(fā)展最核心因素。收費機制上，美國約有1200個城市采用垃圾計量收費制度，每戶需繳納40-50美元/月的垃圾清運費用。垃圾計量收費制度的全面實施或?qū)母旧细淖兾覈h(huán)衛(wèi)市場的發(fā)展模式，從原來的政策驅(qū)動轉(zhuǎn)變真正的市場驅(qū)動，極大推動環(huán)衛(wèi)市場化進程的發(fā)展，也將進一步催生市場集中度的提升。全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展有助于實現(xiàn)固廢資源最大化利用和利潤最大化獲取。對于固廢處理行業(yè)來說，從橫向(生活垃圾到工業(yè)固廢)到縱向(上游清運到末端利用)的全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋是未來的發(fā)展趨勢，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同對資源的最大化利用和利潤最大化獲取起到?jīng)Q定性因素。我們對WM進行了股價和利潤的歷史復盤，公司股價也是長期跑贏指數(shù)。
3.2 RSG：固廢第二，兩次拒絕WM
共和廢品處理公司(Republic Services，以下簡稱“RSG”)于1996年注冊成立，按收入衡量，該公司是美國第二大非危險固體廢物收集、轉(zhuǎn)移、處置、回收和能源服務(wù)提供商。截至2018年12月31日，公司共擁有349個垃圾收集站，207個中轉(zhuǎn)站，190個生活垃圾填埋場，91個回收處理中心，7個綜合固廢處置設(shè)施以及11個油層產(chǎn)出水處理井等垃圾處理收集設(shè)施，在全美共41個州以及波多黎各地區(qū)提供固廢相關(guān)服務(wù)工作。
公司的創(chuàng)始人及CEO H. Wayne Huizenga同樣也是Waste Management(WM，全美第一的固廢處理公司)的創(chuàng)始人。在公司發(fā)展初期，通過學習借鑒WM成功發(fā)展的經(jīng)驗，公司利用大量多次的小型并購逐步擴大公司的市場份額，并在2008年成功“以小吞大”，收購當時行業(yè)第二的Allied Wasted Industries，營業(yè)收入翻倍增長，并保持行業(yè)第二的位置至今。
垃圾收集是公司的核心業(yè)務(wù)。公司垃圾收集業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比例一直維持在70%以上的高位，是公司重要的利潤和現(xiàn)金流來源;垃圾填埋則是公司在后端處置的核心業(yè)務(wù)，近10年營業(yè)收入穩(wěn)定在10億美元以上;公司自2013年引入能源服務(wù)業(yè)務(wù)后，其營業(yè)收入逐年穩(wěn)步提升，2018年占比已達2%，有望成為公司未來收入的一個重要增長點。
毛利率保持穩(wěn)定，ROE近年呈增長態(tài)勢。公司的商業(yè)模式相對穩(wěn)定，新擴展業(yè)務(wù)體量仍相對較小，因此公司毛利率基本穩(wěn)定在38%的水平;公司ROE自收購Allied Waste Industries后呈現(xiàn)逐步回升態(tài)勢，資產(chǎn)負債率近年來穩(wěn)中有升，基本穩(wěn)定在62%左右，仍有一定的提升空間。
我們對RSG進行了股價和利潤的歷史復盤，主要亮點體現(xiàn)在金融危機后，2009年到2019年公司股價上漲4倍，主要原因收購Allied Waste Industries后，業(yè)務(wù)盈利水平較好且穩(wěn)定，行業(yè)第二的地位也較為穩(wěn)固。
3.3 CVA：全球垃圾焚燒發(fā)電第一股
卡萬塔(Covanta Holding Corporation，CVA)，前身為Danielson Holding Corporation，始創(chuàng)于1960年，總部位于美國新澤西州;1992年控股公司成立于特拉華州?？ㄈf塔為美國和加拿大的市政公用事業(yè)部門提供廢物處理和能源服務(wù)，擁有并經(jīng)營垃圾發(fā)電基礎(chǔ)設(shè)施，并從事其他廢棄物處理及再生能源發(fā)電業(yè)務(wù)。
截止2018年底，公司經(jīng)營或擁有44家工廠的所有權(quán)，每年總共處理大約2200萬噸固體廢物，相當于美國產(chǎn)生的城市固體廢物的9%(美國垃圾焚燒處置占比約13%，公司市占率約65%以上)，每年產(chǎn)生約1000萬兆瓦時的綠色電力。此外，公司還設(shè)有16個廢物轉(zhuǎn)運站、20個物料處理設(shè)施、4個堆填區(qū)(主要用于處理灰)、1個金屬處理設(shè)施及1個灰處理設(shè)施(現(xiàn)正興建中)。
CVA垃圾焚燒項目主要從三個來源產(chǎn)生收入：(1)運營設(shè)施收取廢物處理服務(wù)費;(2)電力及蒸汽的銷售;(3)回收的黑色金屬和有色金屬。CVA還經(jīng)營或擁有環(huán)境服務(wù)業(yè)務(wù)中心，中轉(zhuǎn)站和垃圾填埋場(主要用于灰燼處理)的所有權(quán)，作為垃圾焚燒項目的輔助和補充，并通過處置或服務(wù)費產(chǎn)生額外收入。
技術(shù)創(chuàng)新一直伴隨著公司的發(fā)展，從1983年公司的前身Ogden引入馬丁焚燒爐技術(shù)后，為了應對美國不斷提升的垃圾焚燒排放要求，公司率先積極更新自身的監(jiān)測和末端治理系統(tǒng)。公司經(jīng)營層面，真正實現(xiàn)快速增長是2004年，丹尼爾森在 CVA 的非核心資產(chǎn)和地熱資產(chǎn)剝離后以 3000 萬美元現(xiàn)金收購 CVA100%股權(quán)，并確立了以垃圾處理為主業(yè)后，通過并購方式不斷的擴張。
CVA在2004年之后營業(yè)收入顯著增加，經(jīng)歷了金融危機的影響后，近些年來維持較為穩(wěn)定狀態(tài)，2018年營業(yè)收入為18.68億美元。而分部業(yè)務(wù)中，垃圾處理服務(wù)費及售電、蒸汽收入成為主體。排放標準的強化等因素促使成本提升，且垃圾焚燒上網(wǎng)電價的走低，致公司經(jīng)營波動，且2013-2017年公司毛利率出現(xiàn)一定下滑。
我們對CVA進行了股價和利潤的歷史復盤，從2004年公司確定垃圾焚燒發(fā)電為主業(yè)后，公司股價表現(xiàn)較好。雖然受金融危機股價略有下滑，但不影響整體走勢。
3.4 CLH：把握周期造就危廢龍頭
Clean Harbors(以下簡稱“CLH”)成立于 1980 年，是美國收入體量最大的第三方危廢處理公司。公司目前在北美約有465個服務(wù)點，業(yè)務(wù)范圍覆蓋美國49個州、加拿大9個省、墨西哥和波多黎各，公司業(yè)務(wù)橫跨環(huán)境、能源、一般制造業(yè)、化工、石油和天然氣生產(chǎn)等眾多領(lǐng)域，客戶群體包括地方政府機構(gòu)、絕大多數(shù)世界500強企業(yè)及超過二十萬家中小型企業(yè)。
Clean Harbors總部設(shè)在馬薩諸塞州的諾韋爾，三十年來，公司通過不斷的并購，“橫向”上增加危險廢物處理設(shè)施的數(shù)量和覆蓋區(qū)域，擴大業(yè)務(wù)服務(wù)范圍，從馬薩諸塞州走向全美，再走向加拿大等其他北美國家;“縱向”上在原有危廢處理技術(shù)的基礎(chǔ)上，增添一系列新的服務(wù)領(lǐng)域，涵蓋多個行業(yè)和業(yè)務(wù)類型，如溶劑回收、石油和天然氣鉆井領(lǐng)域服務(wù)、環(huán)境服務(wù)等。目前公司下設(shè)技術(shù)服務(wù)(Technical Services)、工業(yè)和現(xiàn)場服務(wù)(Industrial and Field Services)、能源領(lǐng)域服務(wù)(Oil, Gas and loading Services)、Safety-Kleen 環(huán)境服務(wù)四大部門。
2010年以前，公司的主要營業(yè)收入來源就是傳統(tǒng)的危廢處理。由于美國危廢產(chǎn)量的持續(xù)下降等因素，2009年前后公司的營業(yè)收入增長趨于停滯，2009年的同比增長率僅為4%。公司開始意識到處于尾端的危廢處理業(yè)務(wù)不再是公司前進的核心動力，需要擴大業(yè)務(wù)范圍來維持公司的進一步增長。2009年公司擴大了能源和工業(yè)服務(wù)產(chǎn)品和地域范圍，2012年公司通過收購SK公司開始提供環(huán)境服務(wù)。正因為此，公司2010年和2013年的營業(yè)收入同比增長均超過了60%。2016 年，公司戰(zhàn)略性收購與石油產(chǎn)品銷售相關(guān)的 7 家公司業(yè)務(wù)，形成供-產(chǎn)-銷一體化的經(jīng)營模式，幫助公司扭虧為盈。2017年，工業(yè)及現(xiàn)場服務(wù)和SK環(huán)境服務(wù)這兩大業(yè)務(wù)收入占公司總收入比例達到59%，而傳統(tǒng)的技術(shù)服務(wù)收入則為36%，這三項業(yè)務(wù)共同構(gòu)成了Clean Harbors的核心增長動力。
隨著公司SK環(huán)境服務(wù)營業(yè)收入穩(wěn)步增長，公司各項業(yè)務(wù)占比基本保持穩(wěn)定，同時毛利率和EBITDA Margin在近年也保持穩(wěn)定(分別為此在30%和15%左右);另一方面，公司資產(chǎn)負債率在收購SK化學分部飆升至90%以后，通過穩(wěn)健經(jīng)營逐步回落至60%的平均水平，但是公司凈利率近年來表現(xiàn)不盡如人意，影響ROE持續(xù)走低。
在美國危廢行業(yè)高速發(fā)展二十世紀70和80年代，行業(yè)龍頭是固廢處置龍頭Waste Management的子公司——Chemical Waste Management(以下簡稱CWM)。Waste Management的創(chuàng)始人Dean Buntrock和 Wayne Huizenga抓住了危廢行業(yè)即將興起的機遇，在1975年把危險廢物和化學廢物的業(yè)務(wù)分離出來，成立了CWM，率先進入了危廢市場。1976年，RCRA法案頒布后，CWM進行了大規(guī)模的擴張，大舉購買全美的危廢設(shè)施，成為全美危廢行業(yè)的超級公司。
危廢減量化致使行業(yè)洗牌，公司通過并購發(fā)展逆勢崛起。在美國經(jīng)歷經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整之際，工業(yè)外遷、結(jié)構(gòu)調(diào)整致使危廢產(chǎn)量減少，結(jié)合監(jiān)管趨嚴，美國危廢行業(yè)整體走向蕭條，CWM作為行業(yè)龍頭受到較大沖擊，CLH抓住當時的龍頭公司CWM受行業(yè)變革影響較大和母公司遭遇收購等因素沒落之際，通過適當?shù)募娌⑹召?，“橫向”擴大公司處理規(guī)模，“縱向”擴大公司業(yè)務(wù)種類，垃圾焚燒處理能力迅速超過CWM并持續(xù)增長至2017年的56萬噸，危廢填埋剩余庫容2017年達2000萬立方米。
公司在成立后的近40年里，通過大大小小近40余次外延并購，在增加危險廢物處理設(shè)施的數(shù)量和覆蓋區(qū)域、擴大業(yè)務(wù)服務(wù)范圍的同時，也致力于增添新的涵蓋多個行業(yè)和業(yè)務(wù)類型的服務(wù)領(lǐng)域、擴大服務(wù)種類，最終從一家小型油罐清潔公司成長為北美領(lǐng)先的環(huán)境和工業(yè)服務(wù)提供商和最大的危險廢物處理公司。
為什么CLH可以從眾多危廢處理公司中脫穎而出成為龍頭?我們認為主要有以下兩點因素：
(1)內(nèi)因：發(fā)展戰(zhàn)略清晰，并購時機得當。從早期的“橫向”并購穩(wěn)步擴大公司規(guī)模，到危廢行業(yè)轉(zhuǎn)型期抓住機會并購SK一舉做大公司體量，再到危廢成熟期的跨行業(yè)并購多元化發(fā)展穩(wěn)固公司危廢處理龍頭地位，公司在不同階段的發(fā)展戰(zhàn)略十分清晰;同時公司的幾個重要并購均處在融資成本相對合理的時期，資產(chǎn)負債率雖然在并購發(fā)生時有所提升，但后續(xù)的管控使得資產(chǎn)負債率一直處于相對平穩(wěn)水平。
(2)外因：行業(yè)變革之際受波及較小?？陀^來說，公司逆勢而起也存在一定的運氣因素。行業(yè)變革之際，當時的危廢龍頭CWM體量大因而受影響較大，疊加母公司遭遇嚴重危機使得CWM最終隕落;而公司在行業(yè)轉(zhuǎn)型時體量相對較小，受波及并不嚴重，且公司抓住機遇，并購了同樣受行業(yè)影響較大的SK，一舉成為行業(yè)龍頭并維持領(lǐng)先優(yōu)勢至今。
3.5 ECOL：危廢三方處置市占領(lǐng)先
US Ecology(以下簡稱“ECOL”)公司成立于1987年5月，是北美領(lǐng)先的商業(yè)和政府環(huán)境服務(wù)提供商。業(yè)務(wù)具體分為：
(1)環(huán)境服務(wù)——提供危險管理服務(wù)，包括通過垃圾填埋場、其他處理處置設(shè)施將危險、非危險廢物進行運輸、回收、處理和處置。
(2)現(xiàn)場和工業(yè)服務(wù)——通過公司的轉(zhuǎn)運設(shè)施，在現(xiàn)場提供危險廢物管理解決方案，包括現(xiàn)場管理、廢物特性描述、包裝和收集、運輸和處置;此外，還為商業(yè)和工業(yè)設(shè)施以及政府實體提供專業(yè)服務(wù)。
公司在美國，加拿大和墨西哥設(shè)有固定設(shè)施和服務(wù)中心，就危廢三方處置能力來看，2014年前公司處于美國第三位(第一為EQ、第二為CLH)。而2014年6月17日，公司以4.69億美元以小吃大，收購美國三方危廢處置第一大公司EQ Holdings及其全資附屬公司100%股份(2015 年EQ實現(xiàn)危廢處置收入1.99億美元，工業(yè)現(xiàn)場服務(wù)1.87億美元，合計3.86億美元)，完善了自身的環(huán)境服務(wù)能力。收購后，年處理危廢能力為110余萬噸，成為美國危廢三方處置市占率第一的龍頭公司。截至2017年12月31日，六個垃圾填埋場按照壽命剩余容量為3720萬立方米。
經(jīng)歷了長期去工業(yè)化過程后，美國新增危廢量產(chǎn)生有限。借助美國油氣產(chǎn)業(yè)興起，工業(yè)現(xiàn)場服務(wù)、廢物管理業(yè)務(wù)需求提升的契機，公司對EQ的收購一方面提升了危廢處置能力，另一方面拓展了現(xiàn)場及工業(yè)服務(wù)的業(yè)務(wù)范圍，使公司在經(jīng)濟周期的大潮下得以生存下來。2014-2015年公司的營業(yè)收入也因為此次收購，顯著提升。
2003年以后，由于美國油氣產(chǎn)業(yè)的進一步發(fā)展，危廢處理需求邊際上有所恢復，從處理量和單價上看有所回升，同時帶動了公司毛利率的提升，而收購EQ后，公司毛利率下滑，其原因在于現(xiàn)場及工業(yè)服務(wù)毛利率偏低使整體毛利率受到了影響。
我們對ECOL進行了股價和利潤的歷史復盤，從長周期上分析，公司股價表現(xiàn)一般，主要是因為美國去工業(yè)化過程，尤其是在20世紀90年代前后，危廢處置需求較為低迷所致。但就具體的兩個時間段：如2003-2008年危廢需求重新恢復、金融危機至收購EQ后，公司股價表現(xiàn)較好。
3.6 AWK：最大的水資源上市公司
水業(yè)公司(American Water Works Company，以下簡稱“AWK”)：1886年，American Water Works & Guarantee Company成立，是公司的前身，1914年更名為American Water Works and Electric Company，1947年重組成立為現(xiàn)在的American Water Works Company, Inc.。
美國水業(yè)公司主要為美國和加拿大的住宅、商業(yè)、工業(yè)、公共及其他用戶提供自來水到戶與污水處理等公用事業(yè)服務(wù)。AWK經(jīng)營著大約81個地表水處理廠，500個地下水處理廠，1000個地下水井，100處廢水處理設(shè)施，1200個處理后的水儲存設(shè)施，1400座泵站，81水壩以及49000英里收集管道及主管道，為全美47個州、哥倫比亞地區(qū)及加拿大安大略省的共1500萬客戶提供自來水到戶和污水處理服務(wù)。
公司業(yè)務(wù)范圍包含供水和污水業(yè)務(wù)，以供水業(yè)務(wù)為主：主要客戶涉及住宅、商業(yè)、工業(yè)等。其他業(yè)務(wù)包括(1)經(jīng)營與維護供水及污水處理設(shè)施，主要客戶為美國軍事、政府、食品飲料公司等;(2)為市政業(yè)主及小型商業(yè)提供提供修復損壞、水管漏水與堵塞處理、下水道阻塞疏通等服務(wù);(3)下屬Terratec Environmental提供污泥管理、運輸與處置服務(wù)。公司于2008年上市，上市之后公司收入及盈利水平穩(wěn)定及小幅增長，收入規(guī)模也為美國水務(wù)公司首位。
公司的供水、污水業(yè)務(wù)受制于美國水務(wù)市場化程度，內(nèi)生發(fā)展的確具有一定天花板，這是政策所決定的;但就經(jīng)營層面上分析，營業(yè)收入及盈利狀況較為穩(wěn)定也符合水務(wù)公司的核心特點，我們應將此類公司視為典型的公用事業(yè)公司。
值得說明的是，美國在2008年次貸危機后實行長期QE政策之時，利率處于較低的狀態(tài)，而且其他行業(yè)資產(chǎn)盈利水平處于低谷且不穩(wěn)定，水務(wù)公司的公用事業(yè)屬性(穩(wěn)定可觀盈利、高分紅、現(xiàn)金流好)具有顯著的投資價值，這也促使了AWK股價自上市后的表現(xiàn)良好，公司股價在2009-2019的10年間，股價上漲了5.5倍，體現(xiàn)出了公用事業(yè)股在寬松政策下的投資優(yōu)勢。
3.7 WTR：并購拓展成就水務(wù)龍頭
美國水務(wù)公司(Aqua America，以下簡稱“WTR”)創(chuàng)立于1886年1月4日，前身為Springfield Water Company，后更名為Philadelphia Suburban Water Company (PSW)，1925年，PSW為58個直轄市供水，PSW于2004年改為現(xiàn)用名，目前，公司總部位于美國賓夕法尼亞州，是規(guī)模僅次于AWK的美國水務(wù)公司。
WTR主要通過旗下子公司，在美國經(jīng)營供水、污水處理等公用事業(yè)業(yè)務(wù)，主要客戶為住宅、商業(yè)、消防、工業(yè)等，服務(wù)賓州、俄亥俄州、北卡羅萊納州、伊利諾州、德州、紐澤西州、印第安納州、維吉尼亞等地約300萬用戶;同時也提供下水道管線維修及保護服務(wù);此外，公司也為天然氣鉆探公司供應非公用未處理過的原水。當前，公司運營和維護超過12800英里的管網(wǎng)，21個地表水處理廠，多處水井和187個污水處理廠。
公司收入和凈利率逐年增長：尤其是在1993-2013的20年間，美國水務(wù)公司完成了300多筆收購，近年來，在美國12個州購買了多家私有的供水公司，向南逐漸擴大，初期WTR更像通過并購發(fā)展起來的成長類型的公司。
我們對WTR股價進行了復盤，為了較為明顯的展示收益特點，我們將其分為3個階段，第一階段，公司開始大規(guī)模的并購且進入收入和凈利潤快速增長期，此階段，公司較好的跑贏指數(shù);第二階段2000-2009年，公司營業(yè)收入和凈利潤增長為2.48和1.95倍，這個階段是公司成長最快的階段，股價最高峰漲幅接近3.5倍，雖然后受金融危機影響，但該過程實現(xiàn)了較多的超額收益;第三階段，由于前期股價漲幅較快公司估值并不具備優(yōu)勢，雖也體現(xiàn)了水務(wù)公司的公用事業(yè)屬性，漲幅雖然較好但未跑贏指數(shù)。
風險提示
中國、美國的環(huán)保政策、行業(yè)階段、市場化程度、公司類型等均存在一定差異，美國的行業(yè)及公司發(fā)展僅起到參考借鑒作用，中國環(huán)保行業(yè)和公司的未來發(fā)展存在不確定性。
原標題:＂This is America＂—美國環(huán)保史
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